腾讯Q2利润股价双调整，否极泰来看 Q3？

7003383

7005136

7005137

<article><section data-type="rtext">8月15日晚，腾讯控股公布了一份不算漂亮的2018财年半年报。今日，腾讯的股价难免大幅低开，但是此后却是伴随成交额显著放大后的上涨，跌幅快速收窄。从下面的腾讯5分钟K线图可以看到，第一个5分钟成交了43.3亿港元，显然，市场出现了分歧。虽然主基调还是呼应财报继续调整，但是早盘出现大幅买盘，显然已有看好并勇敢的资金杀入做多。<img src="//himg2.huanqiucdn.cn/attachment2010/2018/0820/13/15/20180820011554526.png?imageView2/2/w/1260"/>单以财务数据而言，这并算不上一份优异的财报。毕竟，环比数据上，多项出现了负增长。<img src="//himg2.huanqiucdn.cn/attachment2010/2018/0820/13/16/20180820011609976.png?imageView2/2/w/1260"/>这并不是腾讯投资者今年面临的第一个坏消息，毕竟在上半年，腾讯股价经历了高见476.6港元后一路回调累计跌幅超过39%。看着下跌的股价、缩水的业绩，再联系下腾讯的业务，去简单的唱空，是容易的。但是一个好的投资人，关注的从来不是现在(静态财务数据)，而是未来(增长潜力)。正因此，此时此刻拘泥于腾讯财报第一页的核心数据，并无太大意义。并不怎么好看的Q2是否会成为财务数据的转折点区域，这才是放眼腾讯未来至关重要的问题。游戏的利空也可变利好腾讯是一家“游戏公司”，这是许多投资人的刻板印象。从利润来源角度，这样的印象并不算错，毕竟高峰期，游戏为腾讯贡献的利润占了半壁江山。而2018年Q2腾讯利润的环比下滑，核心原因也正是游戏业务。腾讯财报中如是说：智能手机游戏收入（包括归属于我们社交网络业务的智能手机游戏收入）同比增长19%及环比下降19%至人民币176亿元，主要是由于热门战术竞技类游戏尚未商业化及新游戏的发布排期的影响。其实，腾讯游戏业务的缩水，本就是意料中的事情――毕竟这不是腾讯一家的个体现象，而是整个行业面对的困境――“版号荒”导致大量游戏无法商业化运营，叫好却无法叫座；同时监管从严，也使得游戏下架频现。也正是这些原因，网易、金山等游戏业务吃重的公司，财报也都不怎么好看。但是，游戏眼下的困境，不能高估。毕竟，游戏面临的困难，远不如上半年短视频、资讯客户端――后者涉及意识形态，才是动辄彻底关闭突然死亡的严格监管。至于游戏，“版号”更多只是机构改革审批权调整的阵痛，市场普遍预期这一问题会逐步推进，事实上最新消息来看，已经有了局部的改善：腾讯管理层表示，监管部门已经意识到了版本号暂停发放导致的游戏变现难问题，推出了“绿色通道”：新游戏可以获得一个月的“测试变现期”，一边收费一边申请版本号。这个绿色通道不适用于《绝地求生》等已经运营的游戏，但是腾讯代理的《堡垒之夜》符合申请条件。至于游戏监管从严，通过游戏的改良和沟通，也并非无法规避的问题。就此而言，游戏大环境的挑战，终究有过去的一天。更何况，监管环境的挑战，虽然看起来对整个行业是负面，但是对行业头部企业，却也是一种利好。就像过去数年，钢铁行业正遭遇去产能的重压，整个行业来看是利空，但是对于那些大型头部钢铁企业，却因为被投资者认为可以在去产能过程中通过兼并提高集中度而受益，股价反而有不错的表现。游戏其实也是同样的道理，即使整个行业监管长期从严，那么抵抗风浪能力最强的，必然是腾讯为代表的头部企业，他们甚至有望蚕食更多中小企业原有的市场份额，从而受益。事实上，腾讯通过游戏出海，正是要规避国内游戏政策的巨大影响，财报显示：今年上半年，《ArenaofValor》已积累逾1,300万的日活跃账户及产生逾3,000万美元的月流水。于七月，《PUBGMOBILE》亦在中国海外吸引了逾1,400万的日活跃账户（不含日本和韩国）及产生逾2,000万美元的流水。可以预见的是，当“版号”不荒之时，理当就是腾讯游戏业务止跌拐点出现之时。当然未来能够向上拐多大幅度，一方面要看“吃鸡游戏”的继续走红度，另一方面也要看国际化业务的推进速度。微信、手Q稳中有升利润看游戏，估值看微信――这是研究腾讯股价，必须牢记的一句口诀。以利润而言，腾讯是一家游戏公司，这句话暂时不算错。但是以估值而言，腾讯从来是一家依托社交的连接平台公司。是的，眼下腾讯的估值是动态市盈率27.2倍――这不是一个游戏公司应该有的高估值。可作对比的是，同样以游戏见长的网易15.63倍，畅游11.12倍。<img src="//himg2.huanqiucdn.cn/attachment2010/2018/0820/13/16/20180820011632708.png?imageView2/2/w/1260"/>腾讯能够拿到的高估值，核心来自于微信、手Q这两款杀手级社交应用“连接一切”战略下的巨大想象力。幸而，手Q和微信作为腾讯社交两大基本盘，在Q2继续保持者稳健的增长，即使在目前如此巨大的用户基数下，双双保持着2.1%和1.7%的环比增长。<img src="//himg2.huanqiucdn.cn/attachment2010/2018/0820/13/16/20180820011644915.png?imageView2/2/w/1260"/>而比用户数量增加更重要的，则是微信小程序和支付两大核心应用的扩张，尤其是小程序的广为接受，为微信和腾讯带来了足够的“想象力”去支撑相对较高的估值。随着小程序及微信支付的使用场景迅速扩大，日活跃账户的增速超过月活跃账户的增速，反映了用户参与度及黏度的提升。微信小游戏及朋友圈的用户活动继续增加，带动每用户每日在这些活动中使用时长的增长。估值核心：从游戏公司到微信公司“tobeornottobe”，如果说这是困扰哈姆雷特的终极难题，那么对于腾讯而言，这道终极难题就是“游戏公司，还是微信公司？”游戏，毫无疑问是赚钱容易现金流充裕的行业，但却并不是在证券市场受青睐的行业――这点游戏股的估值早已揭示了这个问题。毕竟，口碑不怎样专心做广告的百度，动态市盈率也有26.32倍，而天天喊着新零售的阿里巴巴动态市盈率更高达42.28倍。如果我们将证券市场的高估值视为股民对于一家公司业务的褒奖，那么腾讯眼下27.2倍的估值，显然与其眼下在诸多领域“执牛耳”的地位并不相称。腾讯的股价要重回高点，除了需要利润的回升，同样也需要估值的回升――而刺激腾讯股价估值提升的核心，就是非游戏高估值业务占比的提升。一个让投资者喜闻乐见的现象就是，微信、QQ两大社交核武器，经过多年耕耘，正成为腾讯业务收入的重要来源，而游戏的占比，正在不断的缩小。是的，腾讯Q2与Q1大体持平，但是在游戏业务收缩的同时，广告和以微信支付、云计算为代表的其他业务则是有长足的进步。<img src="//himg2.huanqiucdn.cn/attachment2010/2018/0820/13/17/20180820011701234.png?imageView2/2/w/1260"/>对估值而言，这是一个可喜的局面。毕竟看看百度的估值，你就知道网络广告业务的估值，还是高过游戏的；再看看蚂蚁金服的估值，以及维萨(VISA)34.14倍的市盈率，你就知道支付概念在资本市场的受宠；再看看阿里巴巴42.13倍的估值，你就知道电商、云计算、新零售等新概念加起来，也是资本市场受宠的。这些业务，腾讯都有，也都不错。只不过此前业务比重都有限，在财报上的光芒被游戏给遮住了。但是此次游戏业务的暂时低迷，反而让这些业务大放异彩，尤其是广告业务的环比大增。而从腾讯财报披露的原因来看，广告业务的提升，社交核心的微信和QQ功不可没：社交及其他广告而言，收入同比增长55%及环比增长27%，得益于多项因素影响，包括微信朋友圈的广告资源增多、小程序的新增广告资源、我们移动广告联盟较高的展现量及eCPM，以及QQ看点新闻信息流的流量增长及商业化的提升。收入环比增长主要是由于上述因素以及时值旺季所致至于其他业务的提升，微信支付同样功不可没：我们的其他业务收入录得同比81%及环比10%的增长，主要是由我们的支付及相关金融服务以及我们的云服务的贡献。我们持续扩大支付业务的用户基础，六月末月活跃账户已逾8亿。日均成交量同比上升逾40%。受益于我们于智能零售的举措及高频小额支付使用场景解决方案，我们的线下商业支付笔数保持快速增长，同比增长280%。商业支付笔数占总交易笔数的比例首次过半。无论是广告还是其他收入的占比攀升，都解释了一个事实：腾讯在财务上，正在从一家游戏主导的公司，变为微信主导的公司，而这正恰恰是提升估值所必须的转变。都说，否极泰来。经历了股价回调和业绩下降之痛，腾讯是否以及否极？是否将在Q3迎来泰来？这个问题，显然取决于两个未来变数：①游戏业务的复苏速度；②微信相关广告、支付业务的扩张速度。三个月后，或许就可初见分晓。</section></article>

7003385

7003386

7003387

7003388

7004638

7004639

7004637

7003389